El riesgo de aumento de tasas vuelve a estar sobre la mesa

El recorte de tasas se pospone, la subida de tasas vuelve a la mesa

Hace tres meses, el mercado aún apostaba a que la Reserva Federal recortaría las tasas dos veces este año. Ahora, los operadores de bonos ya consideran probable que la Reserva Federal suba las tasas antes de marzo del próximo año, y la probabilidad de una subida antes de diciembre ya es casi del 50%. Es decir, la trayectoria de precios del mercado de bonos pasó abruptamente de esperar recortes de tasas a enfocarse en prevenir subidas, lo que sugiere que la lógica subyacente de las tasas de interés podría haber cambiado por completo.

Según Bloomberg, a medida que la guerra con Irán eleva los temores inflacionarios, los bonos del gobierno estadounidense a largo plazo sufren una venta sostenida, y el rendimiento de los bonos a 30 años se acerca al 5%, un nivel no visto en casi dos décadas, arrastrando con ello al mercado mundial de bonos. Además, la próxima reunión de ministros de finanzas del G7 esta semana se centrará precisamente en esta reciente ola de ventas.

Priya Misra, gestora de cartera de J.P. Morgan Asset Management, afirma que el comportamiento actual del precio de los bonos es preocupante por dos razones: primero, las tasas de interés a largo plazo están subiendo globalmente y se refuerzan mutuamente, de modo que si las rentabilidades suben en un país, fácilmente se propagan a otros. Segundo, la opción de que la Reserva Federal suba tasas ha vuelto a formar parte del discurso del mercado. A menos que suceda algo extraordinario, todo el rango de tasas de interés podría desplazarse al alza.

Sabemos que las tasas largas no solo importan a los inversores en bonos, también sirven como referencia para hipotecas, préstamos corporativos y valoraciones de acciones. Por ejemplo, el rendimiento de los bonos a 10 años subió hoy a cerca del 4,61%, marcando un nuevo máximo anual, mientras que el de los bonos a dos años llegó hasta el 4,09%, muy por encima del rango de la tasa de fondos federales del 3,5% al 3,75%, y en niveles no vistos desde febrero del año pasado. Esto demuestra que al mercado no solo le preocupan los precios del petróleo a corto plazo, sino que ya está adelantando su valoración de la inflación y las tasas para los próximos años.

¿Y por qué el mercado de bonos reacciona repentinamente esta vez? Porque durante los dos últimos meses, los inversores han estado observando si la subida del petróleo afectaría primero al crecimiento económico. Si el crecimiento supera el riesgo inflacionario, los bonos se beneficiarían ya que el mercado volvería a apostar por recortes de tasas de la Reserva Federal para salvar la economía en caso de recesión. Sin embargo, hasta ahora no se han visto señales de recesión, pero sí múltiples indicadores de inflación marcando alerta.

Karen Manner, estratega de renta fija de Federated Hermes, señala que el mercado se enfrenta ahora a un mundo donde la inflación toma un nuevo impulso. Además, el elevado déficit fiscal de Estados Unidos, combinado con la resiliencia económica pese al choque de la guerra, lleva a los inversores a exigir una mayor recompensa; solo con esa recompensa están dispuestos a mantener bonos del Tesoro estadounidense a largo plazo.

Esa recompensa, en resumen, es la prima por plazo. No es el mismo riesgo prestar dinero al gobierno de Estados Unidos por tres meses que por treinta años: cuanto más largo es el plazo, mayores son los riesgos de inflación, fiscales y de errores de política. Por eso los inversores dicen: puedo comprar bonos del Tesoro a largo plazo, pero me tienes que compensar con una mayor rentabilidad.

La subasta de bonos del Tesoro de la semana pasada puso en evidencia este problema. Por primera vez desde 2007, la subasta de bonos a 30 años se cerró con un rendimiento del 5%; a pesar de este nivel, la demanda fue solo regular. Esto indica que el mercado no solo busca ese 5%, sino una mayor protección (colchón de seguridad).

Kevin Flanagan, director de estrategia en WisdomTree Investments, señala que el mercado de bonos exige ahora mayores concesiones; solo rendimientos todavía más altos incentivan la compra de nuevos bonos del Tesoro. Porque la narrativa inflacionaria domina el mercado, especialmente con el CPI de mayo, dato que podría subir hasta el 4%, lo que sería el nivel más alto desde 2023.

Por supuesto, todo mercado tiene dos caras, incluso el dominado por instituciones como el de bonos.

Hank Smith, director de estrategia de inversiones en Haverford Trust, comenta que aún no es seguro si las subidas del CPI y del PPI son solo temporales o persistirán hasta 2027. En otras palabras, el verdadero problema no es si la inflación ha vuelto a repuntar, sino si este rebote la llevará a asentarse en un nuevo nivel y convertirse en la nueva normalidad. Quizás en uno o dos meses podría volver a reducirse.

Por eso, en este contexto de incertidumbre, muchos inversores prefieren no atrapar cuchillos que caen. Esto representa también una prueba de presión para el próximo presidente de la Reserva Federal, Kevin Warsh. El mercado suponía que la elección de Warsh por parte de Trump podría acelerar los recortes de tasas, pero ahora, si las expectativas de inflación y las tasas largas siguen subiendo y Warsh recorta las tasas apenas asuma, podría enviar señales políticas poco independientes y confusas. El mercado podría no comprar ese argumento y, por el contrario, exigir mayor compensación por inflación (y por independencia perdida).

Jason considera que realmente el entorno no ha cambiado mucho; los problemas son los mismos. Cuando comenzó la guerra estaba claro que la inflación subiría, que habría presión por subir tasas, así que el mercado de bonos ya había ajustado precios para estos cambios. Pero desde abril, los mercados de acciones y bonos comenzaron a ignorar los precios del petróleo y la guerra, así como la inflación; el protagonismo pasó a los sólidos resultados empresariales y el ARR de las empresas de modelos. No obstante, en este periodo, ni la geopolítica, ni los precios del petróleo, ni la inflación han cambiado su trayectoria; lo único que sí cambió sustancialmente es que los activos se encarecieron.

Por eso, creo que, aunque la venta actual en el mercado de bonos presenta anomalías —por ejemplo, los bonos a 2, 10 y 30 años están por encima de sus picos anteriores y la brecha entre el bono a dos años y la tasa de fondos federales supera los 30 puntos básicos, ya lo suficiente para reservar espacio para al menos una subida de tasas—, estas valoraciones se basan esencialmente en el entorno previo. Es más bien un realineamiento tardío, no una nueva valoración por un nuevo acontecimiento. ¿Y cómo podría esto afectar a los mercados bursátiles y a la economía macro? A continuación, veamos qué opina Goldman Sachs sobre este movimiento anómalo en el mercado de bonos.