HSBC: Los rendimientos son atractivos pero difíciles de aprovechar, ¡los bonos del Estado británico están demasiado inestables!

Según información de Economía Inteligente, el estratega jefe de activos múltiples de HSBC, Max Kettner, describió de manera precisa el dilema actual del mercado de bonos dorados británicos: los altos rendimientos son tentadores, pero la volatilidad política impide cualquier juicio a mediano o largo plazo, manteniendo la volatilidad del mercado elevada. Kettner afirmó: "Me gustaría comprar estos bonos, porque está claro que los rendimientos a largo plazo son muy atractivos sobre el papel. Pero en este momento, el ciclo de negociación de los bonos británicos es cada media hora".

El miércoles, el mercado británico de bonos se estabilizó tras dos días consecutivos de fuertes ventas. El rendimiento de los bonos a 10 años del Reino Unido se mantuvo cerca del 5,08%, llegando a tocar el 5,135%, su máximo desde junio de 2008. El rendimiento de los bonos a 30 años subió ligeramente 1 punto básico hasta el 5,77%, quedando cerca del máximo de casi 30 años alcanzado el martes en 5,814%, máximo desde 1998.

Sin embargo, la aparente calma no oculta la fractura estructural subyacente. En los dos días previos, el rendimiento de los bonos británicos aumentó casi 20 puntos básicos de manera consecutiva; el rendimiento a 30 años saltó cerca de 20 puntos básicos en apenas dos días, acercando el umbral psicológico del 6% al radar de los mercados. Desde principios de año, el rendimiento de los bonos a 10 años del Reino Unido ha subido alrededor de 64 puntos básicos, más del doble de la subida de los bonos estadounidenses y alemanes en el mismo periodo. Entre las principales economías desarrolladas, el costo de endeudamiento a 10 años del Reino Unido, de 5,12%, es el más alto—en comparación, Estados Unidos, con mayor crecimiento económico, tiene 4,45%, y Alemania, considerada más disciplinada fiscalmente, solo 3,10%. El Reino Unido está pagando una mayor "prima de crédito" debido a su doble vulnerabilidad política y económica.

“Tormenta perfecta”

No es solo un juego de cifras. Para los participantes del mercado de bonos, el Reino Unido está atravesando una "tormenta perfecta" tejida por conflictos geopolíticos, preocupaciones inflacionarias y turbulencias políticas—y el núcleo de esta tormenta ha golpeado la lógica de "ancla de precios" que es la base del sistema financiero moderno.

El dilema de la "prima política"

El detonante de la actual volatilidad de los bonos británicos fueron las "derrotas históricas" del Partido Laborista en las elecciones locales.

En las elecciones locales celebradas en Inglaterra el 7 de mayo, el Partido Laborista solo obtuvo 1063 escaños, una reducción de 1486 respecto a la anterior elección, perdiendo el control de varios consejos clave y quedando sin apoyo en muchas áreas tradicionales. Reform UK se convirtió en el mayor ganador con una ventaja abrumadora de 1453 escaños, mientras que el Partido Verde consiguió 577. Tras darse a conocer los resultados, la presión interna en el Partido Laborista pasó de la esfera política a la valuación de los mercados.

Hasta el 12 de mayo, más de 80 diputados laboristas de la Cámara de los Comunes ya habían pedido públicamente la dimisión de Starmer, y cuatro subsecretarios de departamentos gubernamentales renunciaron en un intento de forzar cambios, incluidos Miatta Fahnbulleh, subsecretaria de Vivienda; Jess Phillips, subsecretaria del Interior; Alex Davies-Jones, subsecretaria de Justicia; y Zubir Ahmed, subsecretario de Salud—tres de ellos reclamaron una fecha concreta de dimisión en su carta de renuncia.

Aún más tensa está la situación porque Wes Streeting, ministro de Salud y considerado potencial sucesor de Starmer, ya le ha dicho a sus aliados que está listo para dejar el gobierno, posiblemente iniciando la pugna por el liderazgo tan pronto como mañana. Por la mañana del 13 de mayo, Streeting y Starmer mantuvieron una "reunión de crisis" de solo 16 minutos que Downing Street describió como "tomarse un café", pero los mercados obviamente no lo vieron como una simple charla informal.

La lógica central de las preocupaciones del mercado es clara y severa: si Starmer se marcha, es probable que su sucesor adopte políticas fiscales más flexibles. Gordon Shannon, socio de TwentyFour Asset Management, señaló que la mayoría de los posibles reemplazos de Starmer—con excepción de Streeting—se inclinan por aumentar el endeudamiento. Si Andy Burnham, alcalde de Greater Manchester, asume el liderazgo, podría solicitar préstamos adicionales por 50 mil millones de libras en cinco años, lo que representa un incremento del 12% sobre el plan actual.

"El mercado de bonos refleja no solo la posible salida de Starmer, sino también quién lo sustituye y las promesas fiscales adicionales que surgirían de una prolongada lucha por el liderazgo, algo que el Reino Unido no puede permitirse," indicó Kathleen Brooks, directora de análisis de XTB.

Según la plataforma de predicciones Kalshi, propiedad de DTCC, los traders le otorgan un 65% de probabilidad a que Starmer no sea primer ministro antes de diciembre de 2026, lo que significa que el mercado está valorando con gran certeza ese escenario de transición política.

El fantasma de la inflación: del Estrecho de Ormuz a las estaciones de servicio británicas

Si la agitación política encendió la mecha de las ventas de bonos británicos, los precios elevados del petróleo han sido el motor subyacente.

El cierre efectivo del Estrecho de Ormuz continúa, y esta vía clave que transporta alrededor del 20% del petróleo mundial sigue semicerrada. Desde que Estados Unidos e Israel atacaron a Irán a fines de febrero, los precios internacionales del crudo han aumentado alrededor del 50%. El precio del Brent se mantiene por encima de los 100 dólares por barril y el martes subió más del 3% debido a las perspectivas de negociaciones de paz entre Estados Unidos e Irán.

HSBC elevó su previsión de precio promedio del crudo Brent para 2026 a 95 dólares por barril en un informe del 6 de mayo, citando como razón principal que el cierre del Estrecho de Ormuz está durando más de lo previsto. El escenario base supone que la navegación se restablecerá gradualmente a mediados de junio, pero incluso en ese caso, una interrupción prolongada implica un mayor consumo de inventarios, mayores retos para reponer existencias tras el conflicto y una prima de riesgo residual más alta. En el escenario pesimista—un acuerdo completo tarda unos seis meses y el flujo sigue severamente restringido—el precio promedio de Brent para 2026 sería de 120 dólares por barril, y para 2027 sería 95 dólares.

Varias casas de inversión de Wall Street han aumentado sus estimaciones de precios del petróleo. Goldman Sachs elevó su previsión del Brent para el cuarto trimestre a 90 dólares, Citigroup lo subió a 110 dólares para el segundo trimestre, Barclays elevó su previsión anual de 2026 de 85 a 100 dólares y advirtió que, si la situación persiste hasta finales de mayo, los precios de futuros de 2026 deberían revalorizarse a 110 dólares.

Para la economía británica, muy dependiente de la importación de energía, el efecto de transmisión del choque petrolero es especialmente intenso. El Banco de Inglaterra mejoró su previsión de inflación del IPC al 3,3% en el informe de política monetaria de abril, 0,3 puntos por encima del de febrero, advirtiendo que el impacto de los precios de la energía podría propagarse a través de un segundo efecto de espiral salarios-precios. De los tres escenarios macroeconómicos basados en precios energéticos y la intensidad del efecto de segunda ronda, el más grave ("escenario C") muestra que, si los precios de energía suben mucho y persisten junto a un fuerte efecto de segunda ronda, la inflación podría superar el 6% a inicios de 2027.

"Actualmente, los precios del petróleo en el Reino Unido alcanzaron el nivel más alto desde el inicio del conflicto con Irán; la crisis energética está lejos de terminar," señaló Análisis Financiero XinHua. "Aunque el Banco de Inglaterra mantiene las tasas, ya ha dicho que la situación podría empeorar. Si el mercado energético no mejora rápidamente, es probable que el banco suba las tasas y las mantenga altas por mucho tiempo".

La última evaluación de Fitch Ratings indica que, solo por el impacto de los precios de la energía, la inflación británica del segundo trimestre podría ser 1,4 puntos superior a la previsión anterior, y la posibilidad de superar el 5% está en aumento. Fitch también prevé que la emisión de deuda gubernamental para el año fiscal 2026 podría alcanzar unas 250 mil millones de libras, señalando un círculo vicioso entre presión fiscal y expectativas de alta inflación.

Expectativas de suba de tasas y el "atrapamiento del spread"

La acumulación de presiones inflacionarias está impulsando al mercado a reevaluar drásticamente la senda de política del Banco de Inglaterra.

A fines de abril, el Comité de Política Monetaria del Banco de Inglaterra votó 8:1 para mantener la tasa de referencia en 3,75%, aunque un miembro propuso aumentarla 25 puntos básicos a 4%. El economista jefe, Huw Pill, fue el único opositor hawkish y la divergencia interna ya es evidente. El informe también emitió una señal de observación hawkish: la ventana para bajar tasas este año está prácticamente cerrada, y si la energía sigue subiendo y se da el segundo efecto, podrían reanudar la suba de tasas en julio.

Actualmente, el mercado ya ha incorporado completamente las expectativas de endurecimiento durante este año. Los traders apuestan a que el Banco de Inglaterra subirá tasas casi tres veces antes de fin de año; tras el martes, la apuesta bajó ligeramente de 72 a 66 puntos básicos, pero sigue siendo hawkish. Rufaro Chiriseri, directora de renta fija de RBC Wealth Management, estima que el rendimiento de los bonos a 10 años del Reino Unido se mantendrá en torno al 5% para fin de año. Señala que el cambio en la estructura de mercado y la disminución de demanda de fondos de pensiones hacen que el mercado de bonos británicos sea más vulnerable a la volatilidad de precios.

La gestora de fondos de Invesco Alexandra Ivanova resumió de manera franca: "Debo recordar a los inversores la 'Economía financiera 101': hay que pensar qué retorno reciben: prima por riesgo de liquidez, prima por riesgo político, prima por duración, prima por inflación ... y en el caso de los bonos británicos, creo que cada elemento tiende a ser mayor que en cualquier otro lugar".

Kevin Thozet, miembro del Comité de Inversión de Carmignac, es aún más cauteloso; advierte que tras la crisis desencadenada por el "mini presupuesto" de Liz Truss, los inversores ya han impuesto al Reino Unido cierto "premium de estupidez", "y eso probablemente sea el entorno al que estamos entrando".

Sin embargo, pese a la expectativa de suba de tasas, la libra no ha recibido el tradicional "soporte de tasa de interés". El martes, la libra cayó un 0,7% frente al dólar a 1,351 y un 0,4% frente al euro a 86,92 peniques, ambos mínimos desde finales de abril. El FTSE 100 cayó un 0,5%, y Barclays bajó un 4%, mientras NatWest y Lloyds cayeron más del 3% cada una.

La lección del mercado yen está a la vista—las autoridades japonesas utilizaron cerca de 63,7 mil millones de dólares entre fines de abril y principios de mayo para sostener el yen, pero mientras los spreads no convergen de forma significativa, el efecto de la intervención ha sido erosionado. El Reino Unido enfrenta un "atrapamiento del spread" similar: aunque los mayores rendimientos de los bonos aumentan el "atractivo contable" de los activos en libras, si la subida de los rendimientos responde a deterioro fiscal y expectativas de inflación descontrolada (no a mejora económica), el tipo de cambio no recibe soporte y puede debilitarse aún más por salida de capitales.

El regreso de los "guardianes de bonos" y la redefinición del ancla de precios

La actual volatilidad del mercado de bonos británicos inevitablemente recuerda el "shock Truss" de septiembre de 2022: el gobierno de Liz Truss anunció un gran recorte de impuestos, el rendimiento de los bonos a 30 años superó el 5% en pocos días, más de 100 puntos básicos de subida, y el sistema de pensiones estuvo al borde del desastre, forzando al Banco de Inglaterra a intervenir; Truss solo gobernó 45 días antes de dimitir.

Ahora, los rendimientos a 30 años ya superan notablemente aquellos niveles, y el margen de maniobra de los fondos de pensiones es aún menor. Analistas advierten que, aunque aún no es "momento de crisis", el riesgo ha escalado de manera clara. Si los precios internacionales del crudo siguen subiendo, la inflación británica repunta y el déficit fiscal se amplía, los rendimientos a largo plazo pueden seguir escalando, y el Reino Unido podría convertirse de nuevo en el eslabón más vulnerable del mercado financiero global.

El regreso de los "guardianes de bonos" está redefiniendo el posicionamiento de los activos británicos en la asignación global de capital. Durante mucho tiempo, los bonos del Reino Unido—los llamados "gilts"—han sido considerados activos seguros entre los soberanos por su "riesgo de default cero", y sus rendimientos eran el "ancla" libre de riesgo para los activos denominados en libra. Pero, debido a la relajación de disciplina fiscal, la inestabilidad política y el riesgo de desanclaje inflacionario, esa "ancla de precios" está sufriendo un deterioro sin precedentes.

La advertencia del estratega de Saxo UK, Neil Wilson, es especialmente incisiva. Subraya que la partida de Starmer "parece inevitable", y que si el Partido Laborista girara más a la izquierda, los "guardianes de bonos" reaccionarán rápidamente. "En el contexto actual de debilidad fiscal, precios de energía elevados impulsando la inflación y perspectivas de crecimiento deterioradas, un giro a la izquierda provocará una reacción fuerte en el mercado de bonos". Wilson menciona especialmente la declaración reciente de Louise Haigh, líder del Grupo Tribune, quien pidió reconfigurar el marco fiscal y extender los plazos de endeudamiento. "Recalibrar las reglas fiscales, eso no es algo que el mercado quiera escuchar".

La conclusión de Ivanova de Invesco es más categórica: incluso con rendimientos de bonos británicos muy superiores a los americanos y alemanes, los gilts británicos siguen sin ser atractivos—porque cada componente de la prima—riesgo de liquidez, riesgo político, riesgo de duración y riesgo de inflación—"tiende a ser mayor que en cualquier otro lugar". Es decir, los inversores exigen al Reino Unido pagar una prima compuesta por su vulnerabilidad política y económica, y la suma de esas primas está erosionando fundamentalmente la condición de los bonos dorados como "ancla de precios libre de riesgo".

Sinergia global: cuando el "ancla" inestable ya no es un fenómeno local

La agitación en el mercado de bonos británicos no es un hecho aislado. Recientemente, los rendimientos a largo plazo de las principales economías están subiendo en sincronía: el rendimiento de bonos a 30 años estadounidenses se acerca de nuevo al 5%, los japoneses a 10 años están en torno al 2,5%, y los alemanes a 10 años pasaron de valores negativos en 2019 a 3% actualmente. Los rendimientos de largo plazo de Estados Unidos, Reino Unido, Alemania y Japón, "desbocados en grupo", están alterando el marco global de valoración de capital.

En esta agitación inter-asset, la variable más importante es la subida repentina de los rendimientos del bono estadounidense. Como "ancla para la valuación de activos globales", el rendimiento a 10 años de los Treasury impacta profundamente en el costo mundial de préstamos—cada punto básico de movimiento cambia el precio de todos los activos globales desde hipotecas, préstamos corporativos, hasta deuda soberana. Y ahora, esa "ancla" está oscilando intensamente.

Observando la dinámica del mercado, todos los plazos de los Treasury estadounidenses subieron fuerte. El bono a 30 años superó el 5%, marcando el primer tipo de largo plazo en romper el umbral psicológico del 5%. El rendimiento a 5 años se consolida por encima del 4%, el de 2 años subió al 4%, y el de 10 años supera el 4,5%. Aún más inquietante, impulsado por el aumento esperado de los costos energéticos por el conflicto con Irán, el rendimiento a 10 años tocó el 5% esta semana, marca no vista desde 2007.

En más de una década de bajos tipos, las tecnológicas de alta valuación se sostuvieron por el soporte constante. Pero con tasas de largo plazo en ascenso, el valor presente de flujos futuros cae; las tecnológicas, especialmente el sector de inteligencia artificial, podrían ver una presión notable en sus valuaciones. El Reino Unido, como parte clave del sistema global de "ancla de precios", transmite su agitación de bonos a otros activos—del tipo de cambio de la libra, las acciones bancarias británicas, a los mercados de bonos europeos, el efecto dominó sigue escalando.

La opinión de Kelsey Berro, portfolio manager de renta fija de J.P. Morgan Asset Management, revela la esencia de este cambio: "El mercado ha revaluado de forma muy eficiente la realidad de que los precios de energía altos mantendrán la inflación elevada por más tiempo". Para el Reino Unido, se añade la incertidumbre política junto a la presión inflacionaria: la "prima de riesgo" de los bonos británicos está lejos de quedar bien valuada.

Conclusión

Retomando el criterio de Kettner sobre el “ciclo de negociación de media hora”—esta frase refleja no solo una dificultad de inversión, sino también una profunda crisis de confianza en el mercado de bonos británicos. Cuando el destino político puede cambiar en 16 minutos, cuando los rendimientos suben 20 puntos en dos días, cuando los costos de endeudamiento a 30 años se acercan al máximo en 30 años, la estrategia tradicional de "comprar y mantener" ya no funciona.

Aún más relevante es la desestabilización de la lógica del ancla de precios. Los bonos británicos fueron considerados entre los activos más seguros del mundo, pero ahora, la suma de primas por riesgo político, inflación, liquidez y duración los está transformando de "ancla libre de riesgo" a "activo de riesgo compuesto". El impacto profundo sobre el sistema mundial de valuación de activos—desde la asignación de fondos de pensiones hasta los balances bancarios, pasando por el tipo de cambio de la libra y los mercados de deuda europeos—apenas empezó a manifestarse.

Como dijo Chiriseri de RBC, los cambios de estructura del mercado y la menor demanda de fondos de pensiones hacen que los bonos británicos sean más vulnerables a la volatilidad de precios. Cuando los "tenedores estables" tradicionales se retiran de manera sistemática y los nuevos compradores piden mayores primas de riesgo, la reconstrucción del ancla de precios deja de ser solo un tema teórico, y pasa a ser una realidad de mercado en desarrollo.