La regola dei 30 anni non funziona più! L'asset "più stabile" sta venendo venduto durante la crisi, economisti avvertono che guai ancora più grandi sono in arrivo

Negli ultimi 30 anni, ogni volta che scoppiava una grave crisi globale, gli investitori tipicamente acquistavano in massa titoli di stato statunitensi, facendo scendere i rendimenti e salire significativamente il prezzo delle obbligazioni. Tuttavia, durante l'attuale guerra con l’Iran, questa regola di mercato storicamente valida ha mostrato un'inversione evidente.

Contrariamente alle consuetudini storiche, dopo lo scoppio del conflitto, gli investitori hanno quasi immediatamente venduto buoni del Tesoro USA, causando un forte aumento dei rendimenti e una notevole discesa dei prezzi obbligazionari. Questo dimostra come gli investitori globali non vedano più i Treasury statunitensi come “asset rifugio assolutamente sicuro”.

I dati mostrano che, allo scoppio del conflitto iraniano il 28 febbraio, il rendimento dei Treasury a 10 anni era intorno al 3,97%. È poi rapidamente salito al 4,23% il 16 marzo (UTC+8), e ulteriormente al 4,44% il 27 marzo (UTC+8). In meno di un mese è aumentato di quasi 50 punti base, causando un evidente calo del prezzo dei bond a 10 anni. Su una duration di circa 8,4 anni, ciò ha comportato una perdita di circa il 4% sul prezzo delle obbligazioni in un mese, cancellando quasi l’intero rendimento annuo per gli investitori.

Questa tendenza contrasta nettamente con le principali crisi precedenti:

- All’inizio della pandemia di COVID-19, il rendimento dei Treasury a 10 anni è sceso rapidamente da oltre l’1,8% a meno dello 0,6%;

- Durante la crisi finanziaria del 2008, il rendimento scese da oltre il 4% a circa il 2%;

- Dopo l’11 settembre, il rendimento passò da circa il 4,8% al 4,2%;

- Durante la crisi finanziaria asiatica del 1997, il rendimento scese dal 6,5% circa al 5,7% circa.

In altre parole, in ogni crisi precedente i Treasury statunitensi hanno agito come “porto sicuro”, mentre questa volta si assiste a un comportamento completamente diverso.

Cambiamento nella struttura domanda-offerta: la causa fondamentale della perdita di attrattiva dei Treasury USA

Secondo l’analisi, dietro questa tendenza anomala si cela un profondo cambiamento nella struttura domanda-offerta del mercato dei Treasury statunitensi.

Lato offerta, il volume del debito sovrano americano è fortemente aumentato negli ultimi dieci anni, passando dai circa 14.000 miliardi di dollari del 2015 agli oltre 31.000 miliardi attuali, quasi raddoppiando. Nel frattempo, con l’aumento delle spese per difesa e sicurezza, si prevede che il deficit fiscale continuerà ad ampliarsi e che il volume futuro di emissione obbligazionaria proseguirà in crescita.

Inoltre, si prevede che il sistema di sicurezza sociale e assicurazione sanitaria statunitense si esaurirà prima del 2033, e la mancanza di volontà politica di avviare riforme implica che il governo potrebbe dover ricorrere a ulteriore indebitamento per colmare il gap, indebolendo ulteriormente il potere d’acquisto del dollaro.

Lato domanda, gli acquirenti tradizionali si stanno progressivamente ritirando. La quantità di Treasury detenuti dalla Cina è scesa dai 1.200 miliardi di dollari del 2016 agli attuali circa 700 miliardi, ed è probabile che le tensioni geopolitiche spingano a ulteriori riduzioni. Nel frattempo, il Giappone ha smesso di aumentare le proprie detenzioni di buoni del Tesoro USA, preferendo investire maggiormente nei propri titoli sovrani.

In aggiunta, il meccanismo del “ciclo dei petrodollari”, secondo cui i proventi del petrolio venivano storicamente reinvestiti nei Treasury, sta mostrando segni di allentamento: i Paesi del Medio Oriente preferiscono ora investire maggiori risorse in progetti domestici. Nel frattempo, dopo il congelamento delle riserve valutarie russe, anche economie emergenti come India e Brasile sono diventate caute nell’allocare grandi riserve in Treasury USA.

I dati mostrano che la quota degli Stati Uniti nelle riserve valutarie globali è scesa da oltre il 70% dei primi anni 2000 a meno del 57% previsto nel 2025.

Secondo alcune opinioni, il conflitto con l’Iran ha rafforzato le aspettative di un aumento del prezzo del petrolio, incrementando così le aspettative inflazionistiche e comprimendo i prezzi obbligazionari. Tuttavia, questa spiegazione non è del tutto valida.

Guardando indietro alla crisi petrolifera del 1973, quando la dipendenza energetica degli USA era più alta e il rischio inflazionistico più grave, gli investitori scelsero comunque di acquistare Treasury USA nelle prime fasi della crisi, facendo temporaneamente scendere i rendimenti, che cominciarono a salire solo nel 1974.

Al contrario, oggi gli USA sono un esportatore netto di energia e quindi meno sensibili agli shock sul prezzo del petrolio, ma i rendimenti dei Treasury sono aumentati rapidamente nella fase iniziale del conflitto, mostrando che i driver di mercato attuali sono principalmente strutturali e non meramente legati alle aspettative d’inflazione.

El-Erian avverte: il mercato dei Treasury USA sta maturando uno squilibrio più ampio; il gap domanda-offerta rischia di ampliarsi ulteriormente

L’economista di fama Mohamed El-Erian, pur avvertendo gli investitori dei rischi del mercato del credito privato, ha anche sottolineato che il mercato dei Treasury USA sta affrontando nuovi problemi.

Durante una intervista a CNBC, El-Erian ha condiviso la sua visione esplicitando una nuova preoccupazione: lo squilibrio tra domanda e offerta sta diventando progressivamente evidente.

Ha affermato: “Abbiamo raggiunto un punto di squilibrio fondamentale: in futuro, il volume di emissioni obbligazionarie eccederà la quantità di capitali disponibili sul mercato per acquistarle.”

El-Erian ha sottolineato che questa situazione aggiungerà ulteriori complessità all’economia USA. Attualmente, il governo federale sta aumentando il ricorso al debito e vendendo più obbligazioni, ma contemporaneamente i potenziali acquirenti stanno diventando sempre più rari, mentre le preoccupazioni sul debito pubblico e sul deficit si stanno già intensificando.

Ha poi elencato vari fattori specifici che stanno pesando sul mercato obbligazionario statunitense. Con l’aumentare della nuova offerta, questi elementi potrebbero insieme esercitare una pressione al ribasso sui prezzi obbligazionari e spingere ancora più in alto i rendimenti.

Per cominciare, il deficit federale rimane elevato. El-Erian ha dichiarato: “Il nostro deficit rappresenta il 6%–7% del PIL. Abbiamo ancora molti rifinanziamenti da effettuare, e anche le emissioni obbligazionarie delle imprese sono oggi molto più elevate rispetto al passato.”

Ha citato inoltre le dichiarazioni recenti dell’ex Segretario del Tesoro Henry Paulson, che giovedì ha avvertito gli investitori di prepararsi a un “violento” crollo del mercato obbligazionario, convinto che il governo USA dovrà inevitabilmente affrontare questa situazione.

Tuttavia, secondo El-Erian, le affermazioni di Paulson hanno un tono leggermente “allarmista”. Ha comunque ammesso che, dal lato della domanda, mentre il sostegno degli acquirenti stranieri si indebolisce, stanno emergendo ulteriori problematiche.

Ad esempio, lo scorso febbraio, i regolatori cinesi hanno chiesto alle banche di ridurre le detenzioni di debito statunitense. Secondo El-Erian, questa questione sembra ora accelerare.

Ha commentato: “Gli acquirenti diventeranno sempre più nervosi. Vorranno che sia il mercato a trovare le soluzioni, senza alcuna imposizione di prezzo. Questo è davvero preoccupante. Ma a mio avviso, il problema più profondo è che il mercato non si è ancora davvero reso conto di questo squilibrio, che è destinato ad ampliarsi ulteriormente.”