Риски повышения процентной ставки снова выходят на повестку дня

Снижение ставок отложено, повышение ставок снова на повестке дня

Еще три месяца назад рынок ставил на то, что Федеральная резервная система снизит ставки дважды в этом году. Но сейчас трейдеры на рынке облигаций уже считают, что повышение ставок ФРС к марту следующего года — событие с высокой вероятностью, а вероятность повышения ставок до декабря этого года уже близка к 50/50. Другими словами, ценообразование рынка облигаций внезапно переключилось с ожидания снижения ставок на защиту от роста ставок — вся логика процентных ставок, возможно, уже изменилась.

По данным Bloomberg, из-за опасений по поводу роста инфляции, спровоцированного войной в Иране, долгосрочные казначейские облигации США подверглись затяжной распродаже, а доходность 30-летних гособлигаций США устремилась выше 5% — это максимальные значения почти за 20 лет, что потянуло за собой весь мировой рынок облигаций. На этой неделе заседание министров финансов стран Большой семерки, где распродажа облигаций станет одной из ключевых тем для обсуждения.

Менеджер по инвестиционным портфелям JPMorgan Asset Management Прия Мисра отмечает, что текущее ценовое движение (облигаций) вызывает беспокойство по двум причинам: во-первых, глобальные долгосрочные процентные ставки растут и взаимно усиливаются: рост доходности в одной стране легко переносится на другую. Во-вторых, возможность повышения ставки ФРС снова вошла в повестку рынков. Если только ситуация в проливе окончательно не разрешится, диапазон процентных ставок в целом сдвинется вверх.

Долгосрочные процентные ставки влияют не только на инвесторов в облигации, они также являются якорем для ставок по ипотеке, корпоративным кредитам и оценки акций. Например, доходность 10-летних казначейских облигаций США сегодня поднялась до примерно 4,61%, что стало новым максимумом за год. Доходность 2-летних облигаций США также поднялась до 4,09%, значительно оторвавшись от диапазона ключевой ставки ФРС 3,5%–3,75%, и это уровень, невиданный с февраля прошлого года. Это говорит о том, что рынок волнует не только краткосрочное изменение цен на нефть, а идет переоценка инфляции и процентных ставок на ближайшие несколько лет заранее.

Почему рынок облигаций начал резко реагировать именно сейчас? Потому что последние два месяца инвесторы наблюдали, приведет ли рост цен на нефть к замедлению экономического роста. Если экономический рост компенсирует инфляционные риски, то облигации, наоборот, выигрывают, потому что рынок начинает снова закладываться на снижение ставок ФРС для поддержки экономики во время рецессии. Однако, как теперь видно, рынок так и не дождался сигналов рецессии, а вместо этого увидел ухудшение сразу нескольких инфляционных показателей.

Стратег по фиксированному доходу Federated Hermes Кэрен Манна отмечает, что рынок столкнулся с реальностью возвращения инфляции. Добавьте к этому большой бюджетный дефицит США и устойчивость экономики на фоне военного шока — инвесторы, естественно, будут требовать большей компенсации и согласятся держать долгосрочные облигации правительства США только при более высокой доходности.

Говоря проще, речь идет о премии за срок. Одно дело — ссудить правительству США деньги на 3 месяца, и совсем другое — на 30 лет, риски совершенно разные. Чем длиннее срок кредита, тем выше риски инфляции, бюджета, ошибок политики. Поэтому инвесторы говорят: мы готовы покупать долгосрочные облигации, но только если вы предложите нам более высокую доходность в качестве компенсации.

Последний аукцион гособлигаций США на прошлой неделе ярко проявил эту проблему. При размещении 30-летних облигаций, впервые с 2007 года, доходность составила 5%, но даже при таком уровне интерес рынка оказался весьма умеренным. Это говорит о том, что рынку нужна не просто доходность 5%, а солидная подушка безопасности.

Директор по инвестиционной стратегии WisdomTree Investments Кевин Флэнаган отмечает, что сейчас рынку облигаций требуется еще большая премия, и новые выпуски будут привлекательны только при еще более высокой доходности. Инфляционная повестка сейчас доминирует на рынке, особенно учитывая майский CPI, который может вырасти до 4% — это будет максимальное значение с 2023 года.

Конечно, у любого рынка есть две стороны, даже если речь идет о рынке облигаций, которым управляют крупные инвесторы.

Директор по инвестиционной стратегии Haverford Trust Хэнк Смит говорит, что пока нельзя уверенно сказать, является ли рост CPI и PPI временным явлением или же он сохранится до 2027 года. То есть, главный вопрос — не столько развернулась ли инфляция, сколько то, приведет ли текущий скачок к переходу инфляции на новую ступень стабилизации, к новой нормальности. Вполне возможно, через месяц-два инфляция снова пойдет на спад.

В такой неопределенности многие инвесторы предпочитают не рисковать. Для нового председателя ФРС Кевина Уолша, который вскоре вступит в должность, это тоже испытание. Рынок изначально полагал, что если Трамп выбрал Уолша главой ФРС, это приведет к более быстрому снижению ставок. Но теперь, если инфляционные ожидания и долгосрочные ставки растут, а Уолш сразу по вступлении снижает ставку, это может быть воспринято как сигнал о не независимой и хаотичной политике, а рынок потребует еще большую инфляционную компенсацию (компенсацию независимости).

Джейсон считает, что на самом деле существенных изменений нет, и вопросы те же, что и были. С начала войны было понятно, что инфляция будет расти, а ставки — повышаться, и рынок облигаций заранее это заложил в цены. Но с апреля рынки акций и облигаций словно перестали смотреть на цены на нефть и инфляцию, сконцентрировавшись на отличных корпоративных результатах и ARR у компаний с искусственным интеллектом. За этот период геополитика, нефть и инфляция по сути не меняли своих траекторий, а вот стоимость активов существенно выросла — вот главное изменение.

Поэтому я считаю, что нынешняя распродажа на рынке облигаций носит особый характер — к примеру, доходность 2, 10 и 30 лет уже превысила прежние максимумы, а разница между двухлетней доходностью и ставкой ФРС достигла 30 базисных пунктов, что уже достаточно, чтобы рынок начал давать пространство минимум для одного повышения. Однако все это ценообразование по сути основано на прежних условиях — это скорее коррекция, запоздавшая переоценка, а не реакция на какое-то новое событие. Повлияет ли это на рынок акций и макроэкономику? Далее мы послушаем, что думают об этих изменениях на рынке облигаций эксперты Goldman Sachs.