別再把高風險理財包裝成穩定幣了

原文作者：Sleepy.txt

穩定幣的世界，從來不缺故事，缺的是對風險的敬畏。11 月，穩定幣又出事了。

一個名為 xUSD 的「穩定幣」，價格在 11 月 4 日閃崩，從 1 美元跌到 0.26 美元。到今天，它仍然在持續下跌，已經跌至 0.12 美元，蒸發了 88% 的市值。

圖源：Coingecko

出事的是一個管理著 5 億美元資產的明星項目，Stream Finance。

他們把自己的高風險理財策略包裝成派息穩定幣 xUSD，號稱「錨定美元、自動生息」，本質上是把理財收益包裝了進去。兹要是理財策略，就不可能保證永賺，在 10 月 11 日加密市場大暴跌的那天，他們在鏈下進行的交易策略失效了，導致虧損 9300 萬美元，折合人民幣約 6.6 億元。這筆錢，足以在北京二環買四十多套 100 平的房子。

一個月後，Stream Finance 宣布暫停所有存取款，xUSD 價格脫鉤。

恐慌迅速蔓延。根據研究機構 stablewatch 的數據，在接下來的一周內，超過 10 億美元的資金從各類「派息穩定幣」中倉皇出逃。這相當於一個中型城市商業銀行的全部存款在 7 天內被擠兌一空。

整個 DeFi 理財市場警報四起，在某些協議中，借款利率甚至達到了驚人的 -752%，這意味著抵押品成了廢紙，沒人再會還錢把它贖回，市場陷入混亂。

這一切，都源於一個看似美好的承諾：穩定，且有高昂的利息。

當「穩定」的幻覺被一根大陰線戳破，我們必須重新審視哪些穩定幣才是真正的穩定幣，哪些只是披著穩定幣外衣的高風險理財，以及憑什麼現在高風險理財可以堂而皇之地管自己叫「穩定幣」？

皇帝的新衣

在金融的世界裡，最美麗的面具後面往往藏著最銳利的獠牙。Stream Finance 和它的穩定幣 xUSD 就是一個典型。

它對外宣稱 xUSD 採用的是「Delta 中性策略」。這是一個源自專業交易領域的複雜術語，旨在通過一系列複雜的金融工具對沖掉市場波動的風險，聽起來非常安全且專業。項目講的故事是，無論市場漲跌，用戶都能獲得穩健的收益。

在短短幾個月內，它就吸引了高達 5 億美元的資金湧入。然而，揭下面具，根據鏈上數據分析師的追蹤，xUSD 的真實運作模式漏洞百出。

首先是極度的不透明。在其聲稱的 5 億美元資產中，能在鏈上查到的不足三成，剩下的「薛定諤的 3.5 億美元」全都被放在了看不見的地方運作。沒有人知道這個黑箱裡到底發生著什麼，直到它出事的那一刻。

其次是驚人的高槓桿。項目方用僅有的 1.7 億美元真實資產，通過在其他 DeFi 協議進行反覆的抵押和借貸，撬動了高達 5.3 億美元的借款，真實槓桿率超過了 4 倍。

這意味著什麼？你以為你兌換的是穩穩錨定的「數字美元」，還憧憬著年化十幾個點的穩定高息。實際上，你買的是一個 4 倍槓桿對沖基金的 LP 份額，而且這個基金 70% 的倉位你都看不見。

你以為的「穩定」背後，是你的錢正在全球最大的數字賭場裡進行著超高頻的交易。

這正是這類「穩定幣」最危險的地方。它用「穩定」的標籤，掩蓋了「對沖基金」的本質。它向普通投資者承諾銀行儲蓄般的安全感，但底層運作的卻是只有最專業的交易員才能駕馭的高風險策略。

區塊鏈安全公司 Cyvers 的 CEO Deddy Lavid 在事件發生後評論道：「即使協議本身是安全的，外部基金管理人、鏈下托管和人為監督仍然是關鍵弱點。這次 Stream 的崩潰，不是代碼的問題，而是人的問題。」

這個觀點一針見血。Stream Finance 的問題根源就在於項目方將一個極其複雜、高風險、缺少監管的金融遊戲，精心包裝成了一個普通人也能輕鬆參與的「穩定理財產品」。

多米諾骨牌

如果說 Stream Finance 自己製造了一顆炸彈，那麼 DeFi 借貸產品中的 Curator，則成為了這顆炸彈的快遞員，最終導致了一場波及甚廣的連環爆炸。

在 Morpho、Euler 等新興的借貸協議中，Curator 扮演著「基金經理」的角色。他們大多是專業的投資團隊，負責將複雜的 DeFi 策略打包成一個個「策略金庫」，讓普通用戶可以像在銀行 App 上買理財一樣，一鍵存款、坐享收益。而他們的主要收入，來自於從用戶收益中抽取一定比例的業績費。

理論上，他們應該是專業的風險守門人，幫助用戶篩選優質資產。但業績費的商業模式，也為他們埋下了追逐高風險資產的伏筆。因為在 DeFi 這個極度內卷的市場，更高的年化收益率意味著能吸引更多的用戶和資金，從而獲得更多的業績費。

當 Stream Finance 這個被包裝得「穩定又高息」的資產出現時，它立刻成為了許多 Curator 眼中的香餅餅。

在 Stream Finance 事件中，我們就看到了這種最壞的情況。根據鏈上數據追蹤，在 Euler 和 Morpho 等協議上，包括 MEV Capital、Re7 Labs、TelosC 在內的多個知名 Curator，都將自己管理的金庫大量配置了高風險的 xUSD。其中，僅 TelosC 一家的風險敞口就高達 1.23 億美元。

更關鍵的是，這種配置並非無心之失。有證據表明，在事件發生前幾天，已有多位行業 KOL 和分析師在社交媒體上公開警告 xUSD 存在透明度和槓桿風險，但這些手握重金、本應是風險第一責任人的 Curator 們，選擇了忽視。

不過，一些 Curator 本身也是這場包裝騙局的受害者。K3 Capital 就是其中之一。這家在 Euler 協議上管理著數百萬美元資產的 Curator，在這場爆炸中損失了 200 萬美元。

11 月 7 日，K3 的創始人在 Euler 的 Discord 頻道裡公開發聲，揭露了他們是如何被騙的。

圖源：Discord

故事要從另一個「穩定幣」項目說起。Elixir 是一個發行派息穩定幣 deUSD 的項目，它宣稱自己採用「基差交易策略」，K3 正是基於這個承諾，才在自己管理的金庫裡配置了 deUSD。

但在 10 月下旬，在未經任何 Curator 同意的情況下，Elixir 單方面改變了投資策略，將約 6800 萬 USDC 通過 Morpho 借給了 Stream Finance，從基差交易變成了套娃理財。

這兩個是完全不同的產品。基差交易是直接投資於特定的交易策略，風險相對可控。而套娃理財是把錢借給另一個理財產品，等於在原有的高風險之上又疊加了一層風險。

當 Stream 的壞賬在 11 月 3 日公開後，K3 立刻聯繫 Elixir 的創始人 Philip Forte，要求保障能夠 1:1 清算 deUSD。但 Philip 選擇了沉默，完全不回應。在無奈之下，K3 只能在 11 月 4 日強行清算，手上留下了 200 萬美元的 deUSD。Elixir 在 11 月 6 日宣布資不抵債，它的解決方案是散戶和流動性池裡的 deUSD 可以 1:1 兌換成 USDC，但 Curator 金庫裡的 deUSD 不給兌換，要求大家一起協商解決。

目前，K3 已經聘請了美國頂級律師，準備起訴 Elixir 和 Philip Forte 擅自更改條款、虛假宣傳，要求賠償商譽損失並強制把 deUSD 兌換回 USDC。

當守門人自己開始販賣風險時，整個堡壘的淪陷就只是時間問題。而當守門人自己也上當的時候，還能指望誰來保護用戶呢。

換湯不換藥

這種「包裝 - 擴散 - 崩盤」的模式，在金融史上是如此的似曾相識。

無論是 2022 年憑藉「算法穩定、年化 20%」的故事，在 72 小時內蒸發 400 億美元的 LUNA；還是更早的 2008 年，華爾街的精英們將一堆高風險的次級抵押貸款，通過複雜的金融工程包裝成 AAA 級的「優質債券（CDO）」，並最終引爆全球金融危機的歷史。其內核都是驚人的一致，即將高風險資產進行複雜包裝，使其看起來像低風險產品，然後通過各種渠道，賣給那些無法完全理解其背後風險的投資者。

從華爾街到 DeFi，從 CDO 到「派息穩定幣」，技術在變，名字在變，但人性的貪婪從未改變。

根據行業數據，目前 DeFi 市場上仍有超過 50 個類似的派息穩定幣項目在運作，總鎖倉價值超過 80 億美元。它們中的大多數，都在用各種複雜的金融工程，將高槓桿、高風險的交易策略，包裝成穩定且高息的理財產品。

圖源：stablewatch

問題的根源在於，我們給了這些產品一個錯誤的名字。穩定幣這三個字，帶來的是對安全的錯覺，對風險的麻痹。當人們看到穩定幣時，他們想到的是 USDC、USDT 這樣的美元儲備資產，而不是一個高倍槓桿的對沖基金。

一場官司救不了一個市場，但可以叫醒一個市場。當潮水退去，我們應該看到的不僅僅是裸泳的人，更應該看到那些一開始就沒打算穿泳褲的人。

80 億美元，50 個項目，下個 Stream 隨時可能出現。在那之前，請記住一個最簡單的常識，當一個產品需要用超高年化收益來吸引你時，它一定是不穩定的。