En quoi ce cycle baissier du dollar est-il différent ? Après une baisse de 9 %, les actifs mondiaux sont en train d’être réévalués.

Au cours des dix-huit derniers mois, la tendance à la baisse du dollar américain s’est poursuivie de façon marquée, tout en étant largement sous-estimée par les investisseurs individuels comme une variable déterminante d’allocation de portefeuille. En 2025, le dollar a enregistré une baisse cumulée d’environ 9 % sur une base pondérée par les échanges commerciaux, signant ainsi sa pire performance annuelle depuis plus de dix ans ; en 2026, alors que la Fed maintient une politique accommodante et que les incertitudes liées aux droits de douane pèsent davantage sur les perspectives de croissance économique américaines, le dollar continue de s’affaiblir. Pour ceux dont les expositions principales sont libellées en dollar, mais qui détiennent d’importants actifs non-dollar, ou qui ont alloué des fonds aux matières premières, actions internationales ou obligations assorties d’une exposition aux devises, l’évolution du dollar n’est plus seulement un arrière-plan passif, mais devient un moteur majeur impactant activement la performance des portefeuilles.

Pourquoi ce cycle de baisse du dollar diffère-t-il des précédents ?

Dans un contexte de politique monétaire assouplie par la Fed, la faiblesse du dollar n’a rien d’inhabituel. Lorsque les taux d’intérêt américains deviennent moins attractifs que ceux des autres grandes économies, l’avantage de rendement pour les capitaux internationaux diminue, ce qui exerce généralement une pression baissière sur le dollar. D’un point de vue cyclique, cette explication domine toujours la tendance actuelle. Fin 2025, la Fed a abaissé sa fourchette cible du taux des fonds fédéraux à 3,50-3,75 %, et la tarification du marché suggère que de nouvelles baisses sont possibles. Parallèlement, l’assouplissement monétaire de la Banque centrale européenne n’a pas été aussi agressif, tandis que la Banque du Japon poursuit une normalisation prudente après des années de politique ultra-accommodante.

Cependant, par rapport aux précédentes périodes de dépréciation, ce cycle de baisse du dollar présente plusieurs forces concomitantes. Premièrement, le contexte géopolitique et les incertitudes en matière de politique commerciale suscitent des doutes sur le statut de devise de réserve du dollar, même si ces inquiétudes semblent prématurées. Les États-Unis maintiennent des déficits budgétaires alors que l’emploi est au plus haut, et la fragmentation des relations commerciales induite par de nouveaux droits de douane a poussé certains investisseurs institutionnels à réévaluer leur exposition structurelle au dollar. Ensuite, les "trades de dévaluation monétaire" accumulent un élan inhabituel : le prix de l’or approche 5 600 dollars, le bitcoin atteint des sommets historiques au-delà de 125 000 dollars, et les flux de capitaux reflètent une forte rotation vers les actifs non-dollar et actifs tangibles. Enfin, la rentabilité future des actions internationales redevient pour la première fois depuis des années réellement compétitive, ce qui affaiblit la "prime américaine" justifiant auparavant la surpondération des actifs américains et du dollar.

Pour les analystes d’ING, la faiblesse actuelle du dollar est "davantage cyclique que structurelle", une évaluation probablement correcte. Le dollar demeure présent dans environ 89 % des transactions de change mondiales, et la diversification des réserves internationales en dehors du dollar se poursuit à un rythme annuel très faible, sans rupture brutale à l’horizon. Mais même une simple tendance cyclique à la baisse peut durer longtemps. Si l’indice du dollar poursuit son recul vers la zone 91-95 — ce qu’anticipent plusieurs institutions pour la fin de l’année — son impact sur les portefeuilles sera bien réel.

La faiblesse du dollar offre un vent arrière de change aux actions internationales

Pour les investisseurs individuels, l’une des conséquences les plus directes – et souvent ignorées – de la baisse du dollar est l’effet de levier sur le rendement des actions internationales non couvertes contre le risque de change. Pour un investisseur américain, la performance d’un placement international non couvert dépend à la fois de la progression locale du marché concerné et de l’évolution des taux de change.

Lorsque le dollar s’apprécie, la conversion en dollar réduit généralement le rendement des placements extérieurs — ce fut un vent contraire pour les investisseurs en actions internationales entre 2014 et 2022. À l’inverse, en période de baisse du dollar, cet effet de conversion vient renforcer la performance. À titre d’exemple, si les marchés européens cotés en euro progressent de 10 % tandis que l’euro s’apprécie fortement face au dollar, le rendement final pour un investisseur américain peut atteindre 14 % ou même 15 % une fois converti.

Ce vent favorable lié au change, combiné à une amélioration tangible des perspectives bénéficiaires en Europe et dans certaines économies émergentes, explique largement pourquoi les flux vers les ETF marchés émergents enregistrent leur rythme le plus soutenu depuis plus de dix ans. Après des années dominées par le marché américain, la dispersion des rendements au niveau géographique renoue avec la normale. Ceux qui étaient sous-pondérés en actifs internationaux constatent aujourd’hui que les effets de change modifient sensiblement l’équation des rendements.

La corrélation inverse entre matières premières et dollar redevient le centre du jeu

La relation entre le dollar et les prix des matières premières reste l’une des plus fiables corrélations macroéconomiques. L’essentiel des matières premières activement échangées dans le monde – dont le pétrole, l’or, le cuivre ou encore les produits agricoles – sont cotées en dollar. Quand le dollar faiblit, le pouvoir d’achat des acheteurs étrangers augmente, stimulant la demande. Dans le même temps, la dépréciation du dollar réduit les coûts des producteurs calculés dans leurs devises locales, rendant économiquement plus faisable l’augmentation de l’offre. Les deux dynamiques réunies expliquent pourquoi, sauf choc de demande extraordinaire, les prix des matières premières tendent globalement à évoluer à l’inverse du dollar.

L’envolée du prix de l’or vers 5 600 dollars reflète en partie cette logique, même si la demande des banques centrales et la prime de risque géopolitique amplifient encore sa hausse, au-delà de l’effet mécanique provenant du seul repli du dollar. L’ascension du pétrole vers les 100 dollars le baril répond aussi à la fois à la chute du dollar et à un renchérissement lié aux craintes de ruptures d’approvisionnement. Pour les investisseurs réexaminant leur allocation matières premières, il est essentiel de discerner ce qui relève de la dynamique du dollar (et donc potentiellement réversible si le billet vert se raffermit) de ce qui s’explique par des forces fondamentales d’offre et de demande, beaucoup moins sensibles au change.

Couvrir ou non le risque de change devient de plus en plus crucial dans l’investissement international

Pour la diversification mondiale, la question de la couverture du risque de change paraît simple mais s’avère très subtile. En environnement baissier pour le dollar, les positions non couvertes profitent de la conversion; mais les régimes de change ne sont pas figés. Le billet vert peut rebondir brutalement à la faveur d’un épisode de risque – escalade géopolitique, choc de marché, ou relèvement inattendu des taux par la Fed, réactivant ainsi son rôle de valeur refuge. Même dans un contexte structurellement baissier, la volatilité sur l’année peut demeurer très marquée.

Pour la majorité des investisseurs, la décision dépendra de l’horizon d’investissement et de la raison de l’exposition internationale. Pour une allocation stratégique de long terme, le coût de la couverture et l’écart acheteur-vendeur peuvent sérieusement rogner la performance, en particulier lorsque le ratio de couverture doit être ajusté dynamiquement. Pour les positions tactiques ou pour ceux qui ne peuvent assumer la volatilité non couverte, les produits couvrant le risque de change permettent une exposition plus pure à la performance boursière.

Quel est le véritable message des “trades de dévaluation monétaire” ?

Avec la chute du dollar, la flambée parallèle de l’or et du bitcoin a déclenché de nombreuses spéculations sur un effondrement structurel imminent du billet vert. Mais ces anticipations paraissent largement exagérées au regard des faits. Selon les chiffres du Fonds monétaire international, à la fin 2025, le dollar représentait environ 57 % des réserves mondiales de change, en recul par rapport aux années précédentes, mais sans krach brutal en vue.

Une lecture plus exacte consiste à voir dans les “trades de dévaluation” le reflet d’une préoccupation sincère du marché concernant la trajectoire budgétaire américaine — le fait de maintenir des déficits élevés même en pleine activité — combinée au mécanisme par lequel la faiblesse du dollar gonfle la valeur en dollar des actifs réels. Il s’agit d’une prime de risque objetctive, non d’une prophétie d’effondrement systémique du dollar. Faire cette différence aide les investisseurs à jauger quelle part des hausses de prix des matières premières est adossée à des facteurs fondamentaux pérennes, et laquelle relève simplement d’une extension des valorisations liée au contexte.