As ações de chips finalmente começaram a cair; traders do Goldman Sachs: surgiram rachaduras e o mercado subestimou a alavancagem por trás da “loucura com chips”

As ações de chips recentemente apresentaram uma desaceleração na sua tendência de alta, com sinais de alerta já emitidos internamente pelo Goldman Sachs.

Na quarta-feira, o negociador do Goldman Sachs, Thilo Deller, apontou que o setor mais exuberante do mercado de ações "começou a mostrar rachaduras", e os ganhos recentes das ações de semicondutores foram devolvidos em parte. Ao mesmo tempo, o Diretor Executivo do Goldman Sachs, Shawn Tuteja, publicou um briefing, direcionando que o mercado pode estar subestimando severamente o risco sistêmico acumulado nos ETFs alavancados do setor de semicondutores.

Tuteja declarou no briefing que atualmente adota uma visão parcialmente negativa sobre ativos de risco e destacou especialmente uma dinâmica que acredita não estar totalmente precificada pelo mercado. À medida que as ações de chips dispararam, o volume dos ETFs alavancados aumentou rapidamente, resultando em uma exposição de "gamma short" acumulada a um nível significativo, e caso haja uma reversão nas condições de mercado, a desalavancagem mecânica pode provocar uma liquidação em cadeia.

Estopim para a correção das ações de chips: declaração de política da Coreia do Sul gera perturbação

A causa direta da recente correção das ações de semicondutores veio de uma declaração de política da Coreia do Sul. O chefe de gabinete de políticas do governo coreano afirmou publicamente que a Coreia do Sul deveria criar um sistema nacional de dividendos, devolvendo parte dos lucros excedentes da IA à população para evitar que a economia em formato K amplifique a desigualdade social.

Essa declaração imediatamente gerou preocupações no mercado sobre a direção das políticas de distribuição de lucros na indústria de IA, resultando em queda das ações de chips. No entanto, o funcionário posteriormente esclareceu que sua intenção era sugerir a utilização da receita tributária excedente, não dos lucros das empresas, para apoiar políticas de redistribuição. Apesar disso, o sentimento do setor de semicondutores foi afetado e parte dos ganhos acumulados recentemente foi devolvida.

Expansão acelerada dos ETFs alavancados e duplicação da exposição de gamma short

Dados do Goldman Sachs revelam um risco estrutural ainda mais profundo. Desde o final de março deste ano, o índice de semicondutores de Filadélfia, SOXX, acumulou alta superior a 70%, e o volume de ativos geridos por produtos alavancados que rastreiam ações individuais de semicondutores e ETFs do setor aumentou de forma acentuada.

Segundo as estimativas do Goldman Sachs, tais produtos alavancados detêm uma exposição comprada em semicondutores próxima de 100 bilhões de dólares. O mecanismo operacional desses produtos determina que eles estejam naturalmente em uma posição de "gamma short" — precisam comprar mais ativos quando o preço sobe e são obrigados a vender quando o preço cai para manter o nível de alavancagem previamente definido.

Tuteja estima que, somente no setor de semicondutores, esses produtos alavancados precisam ajustar diariamente cerca de 2 bilhões de dólares de exposição em gamma. Em outras palavras, se o setor de semicondutores subir 1% em determinado dia, o sistema de ETFs alavancados precisa comprar cerca de 2 bilhões de dólares; se cair 1%, precisa vender aproximadamente 2 bilhões de dólares. Vale ressaltar que o tamanho dessa exposição de gamma short quase dobrou nos últimos 6 a 9 meses.

Precificação de opções não reflete o risco de desalavancagem

Tuteja destacou que, em comparação com as opções do índice S&P 500, a precificação das opções dos semicondutores apresenta uma anomalia significativa: nos últimos 12 meses, o custo de manter opções de semicondutores ficou visivelmente abaixo do das opções S&P 500, especialmente nos últimos meses, quando o volume dos ETFs alavancados cresceu rapidamente e os preços à vista mantiveram tendência de alta, tornando essa divergência cada vez mais acentuada.

Mais preocupante é o fato de que as opções dos semicondutores parecem ignorar completamente o risco de gap diário em cenários de desalavancagem. A análise de regressão do Goldman Sachs mostra que, tomando SMH (ETF de semicondutores) como referência, o preço das opções de venda fora do dinheiro de 10 delta com vencimento de 1 mês está em nível historicamente baixo em relação às opções at-the-money. Da mesma forma, ao regredir o preço da opção at-the-money de 1 mês e o preço de três opções de venda fora do dinheiro de 10 delta, observa-se que a precificação das opções de cauda está subestimada — o que fica ainda mais evidente dada a escala dos atuais sistemas alavancados.

A conclusão de Tuteja é: se o preço à vista dos chips cair, os produtos alavancados serão forçados a realizar desalavancagem de forma mecânica; a velocidade dessa desalavancagem depende da volatilidade diária — quanto maior a oscilação, maior o ajuste diário — e, atualmente, o mercado de opções não precifica adequadamente esse risco de gap.

Com base nessa análise, Tuteja recomenda que os investidores considerem a compra de cobertura de cauda nos setores de semicondutores e IA para se proteger contra riscos potenciais decorrentes da acumulação de alavancagem no sistema, especialmente considerando que a correlação implícita dos movimentos de baixa ainda não precifica totalmente o risco de gap.

Goldman Sachs indica preferência por opções de baixa de SMH, bem como proteção para o basket de ações líderes em IA GSTMTAIP. Além disso, o banco observa que alguns clientes optam por estruturar basket personalizados de ações de semicondutores; como a volatilidade implícita desses baskets é geralmente inferior à do SMH, o custo de manutenção em períodos de calmaria é mais baixo, mas se ocorrer um evento de desalavancagem, espera-se que a correlação desses baskets com o SMH seja elevada, proporcionando efeito de hedge.