HSBC: Приваблива дохідність, але немає можливості діяти – британські державні облігації надто нестабільні!

За даними Ukrainian Finance, головний стратег з багатокомпонентних активів HSBC Max Kettner точно охарактеризував поточну кризу на британському ринку “gilt” — високі доходи привабливі, але швидкі зміни політичних бур перетворюють будь-які середньо- чи довгострокові прогнози на марні, а волатильність залишається високою. Kettner стверджує: "Я дуже хотів би купити ці облігації, тому що, очевидно, довгострокова доходність на папері виглядає дуже спокусливо. Але нині цикл торгівлі британськими облігаціями становить лише півгодини."

У середу британський ринок облігацій тимчасово стабілізувався після двох поспіль торгових днів з різким розпродажем. Доходність 10-річних державних облігацій Англії залишалася на рівні 5,08%, а одного разу досягла 5,135% — найвищого показника з червня 2008 року. Доходність 30-річних облігацій піднялася на 1 базисний пункт до 5,77% і була лише на крок від внутрішньоденного максимуму 5,814% у вівторок — найбільшого за майже 30 років, з 1998 року.

Однак поверхнева стабільність не приховує глибоких структурних розламів. У попередні два торгові дні доходність британських облігацій зросла майже на 20 базисних пунктів поспіль; 30-річна доходність стрибнула майже на 20 базисних пунктів за два дні, а психологічний рівень у 6% опинився у фокусі ринку. Від початку року доходність 10-річних облігацій виросла на 64 базисні пункти — більше ніж удвічі перевищила відповідний приріст американських та німецьких державних облігацій. Серед основних розвинених економік 10-річна вартість запозичення у Великій Британії (5,12%) найвища — для порівняння, США, чия економіка зростає швидше, мають 4,45%, а "фіскально дисциплінована" Німеччина лише 3,10%. Велика Британія платить вищу "кредитну премію" за свою політичну та економічну вразливість.

“Ідеальний шторм”

Це не просто гра цифр. Для учасників облігаційного ринку Британія переживає "ідеальний шторм", сформований геополітичними конфліктами, тривогою з приводу інфляції та політичною нестабільністю. І саме цей шторм б’є в центр логіки "якоря цін" — основи сучасної фінансової системи.

Проблема ціноутворення "політичної премії"

Безпосередньою причиною різких коливань британських облігацій став "історичний провал" лейбористів на місцевих виборах.

На місцевих виборах в Англії 7 травня лейбористи отримали лише 1063 місця, що на 1486 менше ніж минулого разу, втративши контроль над кількома ключовими місцевими радами, а традиційний електорат відступив. Reform Party перемогла з перевагою у 1453 місця, а Green Party здобула 577 місць. Як тільки результати були оголошені, внутрішній тиск на лейбористів швидко передався на ціноутворення ринку.

Станом на 12 травня понад 80 депутатів нижньої палати від Labour відкрито закликали Стармера піти у відставку; четверо керівників міністерств подали заяви, серед них державний секретар з питань житла Міятта Фанбула, державний секретар МВС Джесс Філліпс, державний секретар Мін'юсту Алекс Девіс-Джонс і державний секретар МОЗ Зубір Ахмед, троє з яких закликали Стармера оголосити про графік відставки у своїх листах.

Ще більше напружує ринок те, що міністр охорони здоров'я Wes Streeting — вже давно розглядається як потенційний виклик Стармеру — повідомив союзникам про готовність піти з уряду, розпочавши боротьбу за лідерство можливо вже завтра. 13 травня Starmer і Streeting провели "кризову зустріч" лише на 16 хвилин, яку Downing Street описала як "каву", але ринок явно не сприйняв це як простий вітальний жест.

Суть занепокоєння ринку зрозуміла і сувора: якщо Starmer піде, його ймовірний наступник майже напевно запровадить більш м’яку фіскальну політику. Gordon Shannon з TwentyFour зазначає: більшість потенційних спадкоємців Starmera — окрім Streeting — схильні до розширення позик. Якщо Andy Burnham стане наступником, це може означати додаткових 50 млрд фунтів позики за п’ять років, тобто збільшення нинішнього плану позик на 12%.

"Облігаційний ринок реагує не тільки на можливий відхід Starmera, але й на те, хто стане наступником і до яких фіскальних обіцянок може призвести багаторічна боротьба за лідерство, яку Британія не потягне," — зазначає Kathleen Brooks з XTB.

За даними платформи прогнозів Kalshi, що належить DTCC, трейдери оцінюють ймовірність того, що Starmer не буде прем'єр-міністром до грудня 2026 року як близько 65% — тобто ринок уже з великою впевненістю враховує це політичне перехідне явище.

Привид інфляції: від Ормузької протоки до АЗС у Британії

Якщо політична нестабільність запалила "фітиль" розпродажу британських облігацій, то постійно високі ціни на нафту — це глибинний двигун, який забезпечує паливо.

Ормузька протока залишалася частково заблокованою — ключовий маршрут для близько 20% світового транспортування нафти. З моменту спільного удару США та Ізраїлю по Ірану наприкінці лютого міжнародні ціни на нафту підскочили приблизно на 50%. Brent протягом тривалого часу залишалася вище 100 доларів за барель, а у вівторок, у зв'язку з похмурими перспективами мирних переговорів між США й Іраном, ціна на нафту піднялась за день понад 3%.

У звіті HSBC від 6 травня прогноз середньої ціни Brent у 2026 році підвищено до 95 доларів за барель, основна причина — "довший, ніж очікувалось, період ефективного закриття Ормузької протоки". Основний сценарій виходить з поступового відновлення судноплавства у червні, але навіть у цьому випадку більш тривала зупинка означає більший розхід запасів, складніші для поповнення після конфлікту і вищу залишкову ризикову премію. У песимістичному сценарії — повна угода займає близько пів року, потік залишається обмеженим — середня ціна Brent у 2026 році складатиме 120 доларів, а у 2027 — 95 доларів за барель.

Wall Street банки підтримали перегляд прогнозів: Goldman Sachs підняв прогноз Brent на четвертий квартал до 90 доларів; Citi — до 110 доларів за другий квартал; Barclays — з 85 до 100 доларів на весь 2026 рік і попередив, що якщо ситуація не зміниться до кінця травня, слід переоцінити ф'ючерси 2026 року до 110 доларів.

Для британської економіки, яка сильно залежить від імпорту енергії, вплив цін на нафту особливо сильний. Банк Англії у квітневому звіті з монетарної політики підвищив прогноз CPI-інфляції до 3,3% — на 0,3 відсотка більше, ніж у лютому, й чітко попередив, що вплив на ціну енергії може посилитися через "другий раунд" ефекту між заробітною платою і цінами. В одному із трьох макросценаріїв Банку Англії, побудованих на основі цін на енергію і сили другого раунду, найсерйозніший ("Сценарій C") показує: якщо ціни на енергію різко зростуть, а ефект другого раунду буде сильним і тривалим, інфляція на початку 2027 року може перевищити 6%.

"Ціни на нафту у Великій Британії вже досягли максимумів з початку конфлікту в Ірані, а енергетична криза далека від завершення," — пише Ukrainian Finance, — "хоча Банк Англії утримує ставку, він відкрито попереджує про можливість подальшого погіршення. Якщо енергетичний ринок не поліпшиться, Банк Англії може підняти ставку і зберігати її високою тривалий час."

За останнім оцінюванням Fitch Ratings, лише через енергетичний шок інфляція у Британії у другому кварталі може перевищити попередній прогноз на 1,4 процентного пункту, тож можливість прориву 5% зростає. Fitch також очікує, що обсяг випуску державних облігацій у 2026 фіскальному році може досягти 250 млрд фунтів, а тиск дефіциту бюджету і високої інфляції формує порочне коло.

Очікування підвищення ставки та "пастка спреду"

Постійне зростання інфляційного тиску змушує ринок суттєво переглядати політичний курс Банку Англії.

Наприкінці квітня монетарний комітет Банку Англії проголосував 8:1 за збереження базової ставки на рівні 3,75%, лише один член підтримав підвищення на 25 базисних пунктів до 4%, головний економіст Peel став єдиним "яструбом", а розбіжності у комітеті стали очевидними. У звіті також зазначено: вікно для зниження ставки цього року практично закрите; якщо ціни на енергію продовжать зростати, і ефект другого раунду стане реальним, у липні ставка може бути підвищена.

Ринок вже повністю врахував очікування подальшого посилення Банку Англії цього року. Трейдери ставлять на три підвищення до кінця року; порівняно з ціною у вівторок близько 72 базисних пунктів, зараз ставка знизилась до 66 базисних пунктів, але все ще залишається на рівні "яструба". Руфаро Чирисері з RBC Wealth Management очікує, що до кінця року доходність 10-річних облігацій буде близько 5%. Вона підкреслює, що зміни у структурі ринку та зниження попиту з боку пенсійних фондів роблять ринок облігацій більш чутливим до цінових коливань.

Менеджер фонду Invesco Alexandra Ivanova підсумовує дуже прямо: "Я хочу нагадати інвесторам про 'Фінанси 101' — ви повинні розуміти, яку премію ви отримуєте: премію за ліквідність, політичний ризик, термін, інфляційний ризик... Для британських облігацій, я вважаю, всі ці елементи вищі, ніж деінде."

Kevin Thozet із Carmignac Asset Management ще більш обережний: після "мікробюджету" Truss, що спровокував кризу, ринок наклав на Британію певну "так звану дурну премію" — "і це, ймовірно, те середовище, в яке ми входимо."

Однак, незважаючи на очікування підвищення ставки, фунт не отримав традиційної "підтримки ставки". У вівторок фунт до долара впав на 0,7% до 1,351 долара, до євро — на 0,4% до 86,92 пенса, обидва мають найнижчі показники з кінця квітня. Британський фондовий ринок також під тиском: FTSE 100 впав на 0,5%, акції Barclays — на 4%, National Westminster і Lloyds — понад 3%.

З уроку японського ринку — японські влада з кінця квітня до початку травня витратила близько 63,7 млрд доларів на підтримку ієни, але без фундаментального скорочення спредів ефект втручання швидко згасає. Британія стикається з подібною "пасткою спреду": зростання доходності облігацій збільшує "паперову привабливість" активів фунта, але якщо головною причиною росту є погіршення кредиту бюджету та неконтрольована інфляція, а не перспектива економічного зростання, курс не отримує підтримки і навіть може слабшати через відтік капіталу.

Повернення "захисників облігацій" та переосмислення "якоря цін"

Нова хвиля волатильності британських облігацій нагадує про "шок Truss" у вересні 2022 року — тоді уряд Truss запропонував масштабну програму зниження податків, доходність 30-річних облігацій за кілька днів підскочила більш ніж на 100 базисних пунктів і перевищила 5%. Пенсійна система ледь не зазнала краху, тож Банк Англії був вимушений екстрено викупити облігації, а сама Truss залишила пост через 45 днів.

Сьогодні доходність 30-річних облігацій вища за тодішню, а буфер у пенсійній системі став ще меншим. Експерти попереджають: хоч ринок облігацій ще не увійшов у "кризовий момент", ризики зростають. Якщо ціни на нафту знову піднімуться, інфляція у Великій Британії повторно підскочить, а дефіцит бюджету проллється ще більше, доходність довгострокових облігацій може зрости ще вище, і Велика Британія знову стане одним із найбільш вразливих ланок у світовій фінансовій системі.

Повернення "захисників облігацій" переосмислює статус британських активів у глобальному портфелі. Довгий час британські облігації — тобто “gilt” — вважалися найбезпечнішими суверенними активами завдяки "нульовому ризику дефолту" і виступали як безризиковий "якір" для GBP-деномінованих активів у глобальній системі. Однак, через ослаблення фіскальної дисципліни, повторні політичні удари та ризик відриву інфляційних очікувань, основа цього "якоря цін" руйнується як ніколи раніше.

Зауваження Neil Wilson зі Saxo UK особливо гостре. Він підкреслює, що відставка Starmera "вже неминуча", а якщо Labour прийме лівий поворот, "захисники облігацій" миттєво реагуватимуть. "Коли бюджет вже крихкий, ціни на енергію ростуть, інфляція стає проблемою, а перспектива економічного зростання погіршується, лівий поворот спровокує сильну реакцію облігаційного ринку." Wilson особливо згадав лідера Tribune Group Louise Haigh, яка закликала переглянути фіскальні рамки і продовжити термін позик. "Перекалібрування фіскальних правил — це не те, що хоче чути ринок."

Висновок Alexandra Ivanova з Invesco більш радикальний: навіть коли доходність британських облігацій перевищує американські та німецькі, вони залишаються непривабливими — бо кожна складова премії — ліквідність, політичний ризик, термін, інфляція — "є вищими за інші". Іншими словами, інвестори вимагають від Великої Британії складової премії за політичну та економічну вразливість, а сукупність цих премій основно підриває традиційне становище "gilt" як "безризикового цінового якоря".

Глобальний вплив: коли "якір" коливається, це вже не локальна проблема

Виклики на британському ринку облігацій не є ізольованими. Останнім часом основні економіки синхронно зустрічають зростання довгострокових ставок: 30-річна доходність американських облігацій знову наближається до 5%, 10-річна японська — до 2,5%, німецька з негативної зони у 2019 піднялась до 3%. Американська, британська, німецька, японська ставки "колективно бунтують", змінюючи глобальний підхід до ціноутворення активів.

У цій межсистемній турбулентності найбільш критичним чинником є стрімке зростання доходності американських облігацій. Якір глобального ціноутворення — 10-річні облігації США — впливають на вартість кредитування від іпотек, корпоративних кредитів до державних боргів у світі. Рух кожного базисного пункту доходності американських облігацій змушує глобальні активи переоцінюватися. І зараз цей "якір" сильно хитається.

Загалом, доходність американських облігацій різних термінів стрімко росте. 30-річна доходність вже перевищила 5%, серед довгострокових облігацій це перші, хто пробили психологічний рівень. 5-річні стабільно вище 4%, 2-річні піднялись до 4%, 10-річні перевищили 4,5%. Особливо варто остерігатися: через очікування підвищення витрат на енергію через конфлікт з Іраном цього тижня 10-річна доходність наближалась до 5% — найвищий показник з 2007 року.

Чотирнадцять років ринок жив у середовищі низьких ставок, і переоцінені технологічні акції отримували підтримку. Але з підняттям довгострокових ставок дисконтований грошовий потік знижує оцінку технологічних акцій, особливо AI. Британія, як одна з ключових частин "якоря цін" у фінансовій системі, передає волатильність і далі: від курсу фунта, акцій британських банків до європейських облігацій — ефект триває.

Kelsey Berro з JPMorgan Asset Management резюмує суть змін: "Ринок дуже ефективно переоцінює реальність, що зростання цін на енергію призведе до тривалої високої інфляції." Для Великої Британії додаємо ще одне: політична невизначеність у поєднанні з високою інфляцією — "премія за ризик" британських облігацій ще далеко не до кінця врахована.

Висновки

Повертаємось до судження Kettner про "півгодинний цикл торгівлі" — це не лише опис інвесторської дилеми, а й віддзеркалення глибокої кризи довіри на британському ринку облігацій. Коли доля політики вирішується у 16-хвилинній зустрічі, а доходність стрибає на 20 базисних пунктів за два дні, а 30-річна вартість кредиту наближається до максимуму за 30 років, традиційна стратегія "купити і тримати" вже не працює.

Ще більш важливий — розхитування логіки "якоря цін". Британські облігації вважались одним із найстаріших безпечних активів у світі, але нині політична премія, інфляційна премія, премія за ліквідність і премія за термін разом роблять їх не "безризиковим якіром", а "складними ризиковими активами". А вплив на глобальну систему ціноутворення — від пенсійних фондів до балансів банків, від курсу фунта до європейських облігацій — лише починає проявлятися.

Як пише Чирисері з RBC, зміни у структурі ринку та зниження попиту пенсійних фондів роблять британський ринок облігацій більш чутливим до коливань. Коли традиційний "стабільний власник" йде з ринку, а новий покупець вимагає більшу компенсацію за ризик, переосмислення "якоря цін" перетворюється з теоретичної задачі на ринкову реальність.