高盛合夥人：「AI敘事」主導市場，但別忘了「雲端大廠已將 100% 現金流用於資本支出」

高盛合夥人最新警告，AI投資敘事再度主導市場定價，但「雲大廠已將100%現金流用於資本支出」，且市場廣度持續惡化、動量因子擁擠度逼近五年高位。

5月3日，高盛合夥人Mark Wilson在最新周報中指出，儘管地緣政治風險持續擾動，市場正再度被單一的AI敘事所主導——納斯達克4月錄得2002年以來最強單月表現。與此同時，Microsoft、Amazon、Alphabet、Meta四大超大規模雲廠商今年資本支出合計將突破6000億美元，部分已超過其全年營運性現金流總量。

Wilson明確提示兩點核心風險：其一，超大規模雲廠商今年資本支出大概率將超過其營運性現金流的100%；其二，市場廣度持續惡化，動量因子對沖基金淨敞口與槓桿率均接近五年高位，集中度風險不容忽視。

他同時援引高盛股票研究主管Jim Covello的反共識觀點，提示投資者審視「AI支出與實際收益」之間的潛在落差。

資本支出狂潮：數字震撼，但現金流警示隨之而來

本季度科技巨頭財報季再度刷新市場對AI投資規模的認知上限。

據Wilson披露，Microsoft計劃在未來僅六個月內斥資1200億美元用於資本支出，較此前市場預估的年化運行率高出45%，意味著2025年全年資本支出或高達1900億美元。Amazon今年資本支出將超過2000億美元，Alphabet約1850億美元，Meta約1350億美元。

與此同時，收入端的驗證數據同樣強勁：

• Google Cloud收入同比增速加速至63%，年化收入突破200億美元，訂單積壓量環比翻倍至4600億美元，並簽署多筆逾10億美元的企業級大單；
• Microsoft AI業務年化經常性收入達370億美元，同比增長逾120%；
• AWS增速達28%，為2021年以來最快，Amazon同時披露其Trainium定制晶片的收入承諾已超過2250億美元。

然而，Wilson在肯定這一投資周期歷史性規模的同時，明確提出警示：「不要忽視一個事實——超大規模雲廠商今年的資本支出大概率將超過其營運性現金流的100%。」

這意味著，這場史無前例的AI軍備競賽，正在以消耗全部乃至超出自身造血能力的方式推進。

市場廣度惡化，動量擁擠逼近五年極值

AI敘事驅動的行情在結構層面已出現明顯分化信號。

Wilson指出，市場廣度持續惡化。與此同時，動量因子年內漲幅高達25%，對沖基金對動量因子的淨敞口及整體槓桿率均接近五年高位。

他引用高盛策略師Ben Snider的判斷：當前的「壞廣度」現象，預示的並非市場頂部，而是「動量因子的持續波動性」。

值得關注的是，Wilson將動量因子表現與高盛AI配對組合的相關性進行了量化比對，發現兩者高度同步，共同的驅動變數均指向半導體相對軟體的強勢，以及AI支出受益方相對支出方的超額表現。

這一結構意味著，當前市場的上漲高度依賴少數主題的持續強化。Wilson特別提及，今年標普500盈利增長預測中，超過60%來自美光和英偉達兩家公司。

AI支出與收益的反共識追問

在肯定AI投資周期持續性的同時，Wilson罕見地在報告中引入了一個「反共識視角」。

他援引高盛股票研究主管、前半導體分析師Jim Covello的專題報告《AI支出與收益》，建議投資者認真審視這一問題。

Wilson並未在報告中直接呈現Covello的結論，但將其定性為「值得一讀的反共識觀點」，暗示當前市場對AI投資回報的樂觀預期或存在高估。

這一提示的背景是：儘管雲廠商收入端數據強勁，但Wilson同時指出，超大規模雲廠商將100%乃至更多的營運性現金流投入資本支出，這一模式的可持續性，以及AI基礎設施投資何時能夠轉化為可量化的商業回報，仍是市場尚未充分定價的核心變數。